La Banque nationale suisse a organisé jeudi soir à l’ETH Zurich sa dixième Karl Brunner Distinguished Lecture, avec l’ancien président de la Banque centrale européenne Mario Draghi comme intervenant invité. Draghi a dirigé la BCE de 2011 à 2019, a été Premier ministre italien de 2021 à 2022 et a rédigé en 2024 un rapport proposant des mesures pour renforcer la compétitivité de l’Union européenne face aux faiblesses structurelles de sa croissance. La BNS a créé ce cycle de conférences en 2016 pour rendre hommage à l’économiste suisse Karl Brunner à l’occasion du 100e anniversaire de sa naissance. Brunner est, aux côtés de Milton Friedman, une figure majeure du monétarisme, un courant de pensée selon lequel les banques centrales devraient se concentrer sur la stabilité des prix et contrôler la masse monétaire.
Des tensions existent entre la doctrine de Brunner et la pratique de Draghi durant son mandat. En juillet 2012, Draghi a prononcé à Londres son discours « whatever it takes », qui a atténué les doutes sur la survie de l’euro et marqué un tournant dans la crise européenne de la dette souveraine. Malgré son insistance sur le fait que ces actions s’inscrivaient dans le mandat de la BCE, des critiques ont estimé que les vastes programmes d’achat d’obligations d’État dépassaient les limites autorisées et enfreignaient les interdictions de financement des États. L’invitation à Zurich avait une dimension ironique pour la BNS, qui avait instauré en septembre 2011 un cours plancher de 1,20 franc pour un euro afin de contrer l’appréciation massive du franc. La banque centrale a défendu ce cours plancher jusqu’en janvier 2015 avant de l’abandonner brutalement, en partie en raison de l’intensification de l’assouplissement quantitatif sous la direction de Draghi, qui a laissé des traces durables dans le bilan de la BNS.
Martin Schlegel, président de la Direction générale de la BNS, a présenté l’intervenant invité et évoqué des épisodes précis. Il a relevé que la déclaration « whatever it takes » avait simplifié son travail lorsqu’il dirigeait les opérations de change durant une période de forte incertitude sur les marchés et de pression sur les devises. Sans mentionner l’abandon du cours plancher de 1,20, Schlegel est passé à la crise de Credit Suisse en 2023. Des appels avaient alors été lancés pour que la BNS formule un engagement similaire, « whatever it takes », afin de sauver la grande banque. Schlegel a indiqué avoir relu le discours de Draghi et observé l’accent mis à plusieurs reprises sur la nécessité d’agir dans le cadre du mandat. Durant la crise de Credit Suisse, la BNS a maintenu qu’elle ne pouvait agir que dans les limites fixées par la loi, excluant des garanties illimitées.
Durant sa conférence, Draghi a défendu la BCE contre les accusations d’avoir agi ultra vires, affirmant que l’institution avait préservé son indépendance et que toutes les mesures monétaires, y compris non conventionnelles, visaient uniquement à garantir la stabilité des prix. Il s’est inscrit dans la tradition de Brunner en soulignant que la politique monétaire ne peut, à elle seule, garantir durablement la stabilité des prix. Il a attribué un rôle important à la politique budgétaire, tout en prenant comme référence la relation entre les taux d’intérêt et la croissance économique. Draghi a critiqué la politique budgétaire menée après la crise de la zone euro, la jugeant trop restrictive et estimant qu’elle avait réduit la croissance économique et exercé des effets désinflationnistes. Il a décrit le recours ultérieur de la BCE aux taux d’intérêt négatifs et à l’assouplissement quantitatif, après avoir atteint la borne inférieure de zéro, comme des manifestations de dominance monétaire plutôt que de dominance budgétaire.
Le terme de dominance budgétaire a retrouvé de l’attention en raison des niveaux élevés de dette publique. Il décrit une situation dans laquelle la politique monétaire doit tenir compte des intérêts budgétaires pour assurer le refinancement de l’État à des taux soutenables, plutôt que de se concentrer exclusivement sur la stabilité des prix. Draghi a jugé les perspectives économiques actuelles peu encourageantes, relevant que l’UE subissait des effets de transmission des taux d’intérêt en provenance des États-Unis tout en tirant des bénéfices de croissance minimes des applications de l’intelligence artificielle. Affirmant que l’UE est confrontée à un problème structurel de croissance, il a plaidé pour une plus grande intégration dans certains domaines de politique publique afin de permettre à l’Europe de tirer parti d’économies d’échelle. Il a recommandé aux banques centrales de communiquer clairement leurs fonctions de réaction aux marchés et au public. Lors d’une table ronde, il a ajouté que l’Europe avait besoin d’un modèle économique moins dépendant des exportations et davantage axé sur l’investissement intérieur, précisant qu’une croissance plus forte soutient l’assainissement des finances publiques.
